申银万国:晨会纪要-121120

2012-11-20 09:21 来源:证券时报网 字号:12 14

【研究报告内容摘要】

新基准,再判断——对于利率曲线期限利差问题的思考——利率策略系列专题研究之四

在对期限利差进行分析的过程中,我们首先遇到的第一个问题就是,选择何种利率作为短端基准利率。

在2012年以前,选取1年央票利率而不是1年国债利率作为短端利率基准是有其合理性的。这是因为:首先,短期国债存量占比少,活跃品种更少。其次,1年期左右品种新增供给少,无法形成有效的一二级市场联动。相比之下,在2012年以前,1年期央票的流动性和市场活跃度就要高得多。1年期央票发行频率高,发行支数多,每年的新增供给非常大。

但是,从2011年年底至今,央票停发已近一年。当年1年国债不适合当短期基准利率的问题如今同样发生在央票这一品种上。央票新增供给停止。央票存量迅速下降,1年期左右品种存量非常低。

常规操作工具从发行央票转向逆回购,未来央行的货币政策基准利率也很可能从存贷款利率转向逆回购发行利率。我们认为,在未来的利率曲线结构的分析中,银行间7天回购利率或者是相比于1年央票和1年国债更好的短期基准利率。首先,7天回购利率的成交量非常大,成交活跃。其次,7天回购具有一级市场,供应频率高,且有较稳定的发行安排,新发供给很大,一二级市场可以有效联动。第三,逆回购发行利率可以有效传递货币政策意图。第四,7天回购利率的平稳性有所增强。

从理论上来说,只要能影响到市场对未来短期利率变动的预期、影响到市场的流动性溢价、以及长短期品种各自供需的因素都会对期限利差产生影响。(申银万国)

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